2020年国台酒业IPO折戟：36.97%关联销售与“股东+客户”模式的双重叩问

2020年国台酒业IPO折戟：36.97%关联销售与“股东+客户”模式的双重叩问

2020年的国台酒业IPO，最终卡在了监管部门的47条反馈意见里——其中关联交易问题，被放在了最显眼的位置。更值得注意的是，实控人闫希军旗下的天津帝泊洱生物茶连锁有限公司，在2020年9月突然启动注销程序，此时距国台更新招股书仅3个月。

国台酒业独创的“厂商股权捆绑”模式，曾是业绩飙升的核心引擎，如今却成了监管审视的焦点。截至2020年3月，公司经销商数量扩至755家，其中102家通过三家有限合伙企业间接持股，这些“股东型经销商”连续三年贡献的营收占比超30%。典型如广东粤强酒业，2018年斥资3600万元入股后，迅速跻身第二大客户，2020年上半年采购额占比达5.58%。这种“既当股东又做客户”的模式，虽推动2017-2019年营收复合增长率达到82.21%，却埋下业绩真实性隐患——《白酒行业经销模式监管研究》指出，“股权绑定+大额采购”的组合会模糊企业与经销商的利益边界，2019年持股经销商6.91亿元的采购额（占总营收36.97%），远超行业平均水平的细节，更放大了这种质疑。

实控人闫希军家族控制的44家企业，织成一张庞大的关联交易网。2017-2019年，国台向关联方累计销售2亿元商品，其中天津帝泊洱单家采购额占比始终超50%。有意思的是，2020年上半年这家关联方突然停止合作，国台向关联方采购原料的金额却逆势增长73%，达2574.95万元。

当下国台正面临“幸福的烦恼”：不少经销商反映预付超亿元货款后，迟迟收不到货。问题出在产能——现有6500吨基酒产能，根本跟不上市场需求。招股书提及拟募资20亿元建技改项目，目标将产能提至1.3万吨，但当前0.36次/年的存货周转率、13.85亿元的存货余额，说明库存积压严重，产能并未充分释放。

68岁的闫希军以药企天士力为基底，搭建起横跨医药、白酒的产业版图。招股书显示，闫氏家族通过多层股权架构掌控国台84%股份。他主打的“健康白酒”理念本有创新性，但2019年研发投入占比仅0.59%，远低于同业。中医讲究“药食同源”，白酒添加草本成分本是传统，但研发投入不足，“健康”就少了技术支撑——就像中医开方需精准配伍，白酒的“健康”功效也得靠研发验证。行业观察人士直言，这种“重营销轻研发”的模式，与公司宣称的“科技创新驱动”战略形成鲜明反差。

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